[多模型] 30分钟深度解读美债收益率飙涨、半导体周期 AI

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• 来源: Toutiao_Video
• 捕获时间: 2026-08-31 23:14:21

📊 双旗舰模型深度交叉分析报告 (1:1 零费用算力矩阵)

🐳 DeepSeek-V4-Pro (深度推理与逻辑解构)

🎯 核心观点摘要

• 美国经济正处在周期的顶部，这意味着未来可能存在经济下行的风险。
• 中国房地产市场持续低迷，但高科技行业如半导体和AI领域取得了显著进展，面临着结构性转型的挑战。
• 半导体周期预计约为三年，美国和韩国的半导体市场都显示出下行迹象，但行业整体仍有望在长期内实现显著进步。
• 利用财产性收入，特别是通过资本市场来改善居民收入，可能需要长期改革和市场结构调整，短期内难以显著提升居民财富效应。
• 尽管经济状况和泡沫风险存在，中国和日本的投资者普遍倾向于通过购买股票来抵御货币贬值和通胀压力。

📌 关键脉络与论据

1. 美国经济周期分析

   • 美国目前处于经济周期的顶部，未来的走势偏向下行，这可能影响全球市场，尤其是对股市的负面影响。
   • 美国二季度的每股盈利增长达到了30%，这可能是短期内市场表现良好的原因之一，但长期来看，通胀和利率上升是重大不确定因素。
   • 30年期美国国债收益率接近5.4%，反映了市场对长期通胀预期的担忧。

2. 中国房地产与高科技行业的分化

   • 中国房地产市场自2021年高点以来持续下滑，开发投资和房价均大幅下降，对整体经济构成拖累。
   • 高科技行业如半导体、AI等表现突出，科创类指数创新高，表明中国正在经历结构性转型。
   • 政府对房地产的政策干预旨在减缓市场的下行速度，避免剧烈冲击，但短期内难以改变整体趋势。

3. 半导体市场的周期性波动

   • 半导体市场的周期性特征显著，通常约为三年。
   • 韩国半导体公司估值低，但高杠杆导致市场大幅波动，尤其是散户融资余额仍高于正常水平。
   • 美国的半导体市场也出现了不同程度的下降，但整体市场情绪仍受强劲盈利增长的影响。

4. 财产性收入与资本市场的财富效应

   • 通过资本市场提高居民财产性收入可能是一个长期改革的过程，短期内难以显著提升财富效应。
   • 中国居民的资产配置中，房地产占比高，股市占比低，这种结构性问题需要时间来调整。
   • 股市的上涨对消费有一定促进作用，但无法迅速解决收入和消费结构的问题。

5. 投资行为与市场泡沫

   • 羊群效应在资本市场中显著，导致投资者在市场高点时追涨，在低点时恐慌性抛售。
   • 半导体行业虽然估值低，但市净率高，显示市场可能存在泡沫风险。
   • 尽管市场的泡沫和风险一直存在，但通过量化分析和对周期的理解，可以在一定程度上规避风险。

💡 核心洞察

• 全球经济周期与风险：美国经济周期的顶部位置增加了全球经济下行的风险，尤其是对资本市场可能产生负面影响。然而，韩国和中国等市场的结构性特点和政策干预，可能在一定程度上缓冲这种影响。
• 中国结构性转型的挑战与机遇：中国正经历从房地产驱动向高科技驱动的结构性转型，高科技行业表现出色，但房地产市场的低迷构成了巨大挑战。政府的干预措施旨在控制市场下行速度，而非改变趋势，这可能是一个漫长的过程。
• 半导体市场的周期性与高杠杆风险：半导体市场的周期性波动显著，目前正处于下行周期。韩国市场的高杠杆和低估值使其面临更大的波动风险，市场情绪和投机行为加剧了这一趋势。
• 资本市场的长期改革与财富效应：资本市场可以通过长期的改革和调整，逐步提高居民的财产性收入，但短期内难以实现显著的财富效应。市场的羊群效应和周期性特征使得泡沫和风险成为常态，投资者需通过量化分析和周期判断来规避这些风险。
• 全球地缘政治与经济影响：全球地缘政治问题（如霍尔木兹海峡的局势）对经济和市场有潜在影响，尤其是在通胀预期和美元霸权方面。然而，市场往往更关注短期的盈利和估值变化，忽视长期的结构性风险。

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🇨🇳 智谱 GLM-5.2 (事实脉络与文脉深度分析)

深度提炼：美债、半导体周期与AI革命下的全球经济变局

🎯 核心观点摘要

1. 美国经济周期判断：美国处于金融周期顶部，面临债务不可持续风险（美债利息支出或超军费），可能引发历史性拐点
2. 半导体行业特性：
   • 呈现3年左右短周期，低市盈率往往是周期顶部信号
   • 韩国半导体市场因散户高杠杆（融资余额达正常水平2倍）导致剧烈波动
3. 中国经济三大K型分化：
   • 科技与非科技行业分化
   • 房地产与非房地产领域分化
   • 名义汇率与实际汇率分化
4. 房地产调整路径：中国更可能选择日本式渐进调整（20年缓降）而非美国式快速出清
5. 消费困境根源：收入分配结构问题（工资/GDP比重低）导致内循环不畅，短期难通过财产性收入解决
6. AI革命特殊性：可能打破传统国家竞争范式，成为平权工具重构生产关系

📌 关键脉络与论据

一、全球周期嵌套与债务危机

1. 周期理论框架：

   • 短周期3-4年（如半导体）
   • 中周期7-11年
   • 长周期35年
   • 康波周期70年
   • 验证指标：中国季度GDP增速（Q1 5% → Q2 4.3% → Q3预计4.5%）

2. 美国债务警报：

   • 30年期美债收益率或达5.4%
   • 年利息支出将超1万亿（>军费/社保支出）
   • 历史对照：达里奥研究显示利息支出超军费是国家衰落的信号

二、半导体行业周期特性

1. 韩国市场样本：

   • 海力士/三星估值3-4倍（表面低估）
   • 散户杠杆余额较正常高100%
   • 隐含波动率接近100（日波动±6%概率大）

2. 周期顶部特征：

   • 存储芯片价格短期涨3-10倍不可持续
   • 市盈率陷阱：低PE时往往是行业顶点

三、中国经济结构性矛盾

1. 房地产拖累：

   • 开发投资增速-20%
   • 2021年Q4为房价/销量顶点
   • 政策选择：北京政策松动成观察窗口

2. 通缩传导机制：

   • 雅鲁藏布江工程拉动上游通胀（2023年大宗商品涨停）
   • 但下游CPI传导仍不畅

3. 消费抑制根源：

   • 工资停滞（大学生起薪30年未变）
   • 居民资产80%配置房地产（vs美国50%在股市）

四、市场行为规律

1. 散户行为特征：

   • 韩国散户杠杆三来源：
     • 杠杆洗衣贴（已爆仓）
     • 海外衍生品杠杆（已去化）
     • 融资余额仍处高位
   • 羊群效应难以通过投资者教育改变

2. 估值认知偏差：

   • 半导体市净率达7-10倍（历史最高）
   • 但市场仍追逐”便宜”市盈率

💡 核心洞察

1. 债务货币化困局：美债收益率飙升反映全球对”霸权税”可持续性的质疑，类似英国失去苏伊士运河控制权的历史转折点正在形成

2. 科技周期悖论：半导体作为AI基础设施具有长成长性，但短期产能周期（3年）与资本杠杆（韩国样本）制造剧烈波动

3. 东亚模式韧性：

   • 日本案例显示：20年经济停滞中仍保持人均收入（3-4万美元）
   • 海外资产配置（日企海外收入占比超50%）成为缓冲器

4. AI革命双重性：

   • 短期：加剧半导体等硬件周期波动
   • 长期：可能突破”修昔底德陷阱”，重构国家竞争范式（物质极大丰富→冲突必要性下降）

5. 政策干预局限：无论是房地产调控还是资本市场改革，只能改变调整速度而非趋势方向，需警惕”K型复苏”的社会成本

6. 行为金融铁律：市场泡沫本质是人性体现（狩猎本能→羊群效应），任何教育手段难以改变”集体疯狂-仓皇出逃”的周期律

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🎙️ 语音转写原文

美国现在处于什么东期生态周期的顶部，是不是意味着要发生经济危机？对，它可能还不上钱。问题到底在哪？这个循环为什么循环不畅通呢？我们中国的消费并毒是今天才被压抑，未来20年有没有可能通过财产性收入一定程度上改善居民的收入？股市的上涨的确有利于消费与现实中或者与短期的股票价格之间构成的错配。你说的是不融资太贵了，是这意思吗？感谢浩总抽出时间来，我们能够深聊一次。一直想约您时间，不巧就约不上，非常荣幸。现在啊正好市场跌下来了，这到底是个机会呢还是一次结束？您怎么判断当下的这个时间点，特别是从6 7月份一路坠下来。刚才您聊到的韩国的情况是前所未有的。对我觉得如果是从半导体行业还有技术革命，那它肯定不是结束上半场科技的进步，它还有很长的一段路要走。在未来5到10年我们将会看到让人耳濡目眩的科技的进步。但是短期来说呢，像韩国的海力士、三星，美国的镁光闪迪等等。尤其是韩国半导体公司，由于他们表面上看着估值非常的低啊，甚至都是三四倍的估值啊，正是因为如此低的有欺骗性的估值，导致呢很多这个散户他拼命的加杠杆。韩国的杠杆他有三个来源，一个是杠杆洗衣贴，这个呢基本上被爆掉了。所以呢这个杠杆去的差不多。一个呢是海外投资者通过这个衍生品加了杠杆，或者说机构投资者加了杠杆。这个呢去的也差不多了。但是呢散户的融资，如果你从余额上来看，比起正常市场时候的正常的水平还要高接近一倍的。所以呢我们并不能够做出来一个结论，中韩国散户的杠杆已经去完了。由于如此高的杠杆继续的存在，还是会让这个市场大幅的波动。因为韩国市场大概有一半到60%就在这两个半导体股票里头。这两个半导体股票会映射到比如说他们在美国上市代AR以及行业里头的其他的半导体的公司。因为半导体是一个全球性的行业，因此我们相信呢它会大幅的波动，它还会持续一段时间。或者说我们再换一个方法来看这个问题，我们用数字来计算v co就是这个韩国市场的隐含波动率，现在大概是接近100，这几天它有所下降了哈那什么意思呢？就是说它每一天能够看到正-6%的波动概率是非常大的。所以你看这韩国股市现在就这样一会熔断涨停，熔断涨停它是有数可循的。所以呢在这个杠杆被彻底的清理之前呢，我相信波动还会持续一段时间。我们聊了一个任。化题接着还是想从三周期嵌套的这个理论，相当多的人已经熟知三周期嵌套的这个理论了。那如果站在中国经济半年报成绩单出来之后的这个当下，站在美国、韩国、中国科技股下跌的这个当下，你怎么定位各层周期所处的具体阶段？同时哪些指标正在印证您提到的周期判断，哪些出现了超预期的一些偏差。好的，首先我们观察到无论是经济有的变量还是市场的变量，它都存在周期性波动的这么一个规律。短周期呢大概3到4年，中周期呢7到11年，长周期大概就是35年，然后再长就是一个康波周期，大概70年。在一个实体经济里头，虽然它的周期的波长是比较能够确定的，但是呢它里头同时存在了几个周期。这几个周期呢它是一个领先之后的关系。比如说金融信贷周期领先市场周期，市场周期领先实体经济周期，最后再反过来影响金融周期的轮回。所以呢我们研究金融信贷周期是因为我们想找到这个。前的指标，这预测这个市场怎么样去波动。我们研究周期是因为我们把市场作为一个参考的指标，去预测实体的经济怎么样去波动。我们希望知道实体的经济大约处于一个什么样的位置。美国对于实体经济下定义的这么一个机构，比如说它是进入了衰退啊，还是重新复苏啊，它给出来的定义往往是迟半年，就比如说09年一季度，它已经开始走出来大衰退了。但是呢这个机构呢是在走势衰退六个月之后，大概09年的三季度左右，他才说啊，其实我们已经走出了衰退哈，可能有复数的迹象了。但是呢对于一个做计划的人来说，甚至对于政策决策者来说，如果我们能够预先的知道市场的走势和实体经济走势。那么它对于我们政策制定，对于我们资本配置，对于我们投资决策的部署都有更强的指导的意义。那你就不会是永远是在事情发生了以后你才去做这个判断。所以呢我觉得这个也是我们研究周期的一个意义吧。那现在呢我们这个量化的周期的指标呢，它是用实际的数据做出来，收集了经济里头。各部门市场有各个资产类别交叉验证出来。我们把它用统计的方法归纳总结为一个指标。这个指标呢它显示呢我们中国，因为中国是个领先指标，中国的周期呢它的增速还在慢慢的放缓。就比如说我们今年看到的一季度是5%非常的强，二季度4.3。那三季度呢如果我们什么都不干，再加上基术效应，可能也是4.5甚至略低一点吧。那么到四季度呢就看政策的扶持，这也是呢我们觉得到了三四季度的时候，由于资本市场或者说金融市场运行是领先于实体市场。即便是我们实体经济它还没有重新的加速，但是呢我们应该能够看到金融市场慢慢的走出所谓的周期波动的低谷。给一个简单的答案的话，美国现在处于什么周期？生在周期的顶部。一般来说哈，我们说周期顶部，我们反着理解就是它只能往下降。这样子的话岂不是即便是我们只做A股或者说做港股的投资的话，必然还会受到第一大经济体向下的牵扯。没错，所以呢这个也是今年做市场部署的一个挑战，或者说今年。说哈是什么？司马洪芽波动性的巨大，我们看到了一波又一波的历史性的行情。首先是这个贵金属黄金白银，然后是有色金属铜铝、铅，然后呢就是原油或者说能源板块，比如说石油从60到100120，现在我们看到这个农产品开始蠢蠢欲动了。同时呢在4 5月份的时候看到呢，由于半导体板块哈出现了周期性的价格的上涨，比如说存储的单价涨了三倍甚至更多。那这个时候呢，大家都觉得所有的这些存储的公司都变得非常的便宜。盈利涨了三倍甚至6倍，甚至10倍，市盈率呢变得非常非常的低。但是呢如果我们要用市盈率定义一个周期性的公司是否贵还是便宜，那么我们必须要论证是否这个周期性的公司，周期性的板块它已经穿越周期，或者说变成超长周期啊。对了，就是说它的存储的价格可以一直的往上涨，这是不可能的，不可能每年涨三倍十倍的，绝对不可能。所以呢我觉得用市盈率去看这些公司，虽然它现在显得很便宜，但是呢对周信公司来说，往往的当它市盈率。的时候往往就是这个周期的顶部。因此我们可以用量化数据证明，我们看到的半导体的周期大概三年左右。半导体周期稍微短一点哈，因为它这个领先的周期基本上它达到了这个顶部，然后它开始下行了，下行的速度那就取决于这个杠杆被爆破的速度了。韩国下的非常快，基本上今年涨幅要磨平了。美国那边也有不同程度的下降。那如果是这种情况的话，低市盈率是周期股或者周期板块的高点。按照这个在讨论我们A股的话，下半年对A股还是需要更谨慎一些。A股其实我觉得他到了3800点，它已经是比较，怎么说呢？从情绪上和估值上来说，它都显示出相对于4300点更好的一个位置了。对，应该这么说就是我们有一张图哈，我们可以展示投资者对于A股的情绪变化，它已经非非常低迷了。那一般来说呢，情绪指标它是一个逆向指标，也就是巴菲特说的别人恐惧的时候我们太婪。但是呢往往带别人恐惧的时候，绝大部分人都是会一起恐惧的。夺门而出。我今天刚看到欧洲那边，德国、法国，昨天晚上的美国，这些股市都创了历史新高。对如果说我们从周期的这个角度去看的话，他们应该是往下走的。但是实际情况是他们在创新高，特别是欧洲。我不太理解欧洲受制于伊朗问题，受制于更早之前的俄乌问题。对，他们感觉这个已经是虾心饼干的中间那一块了。对为什么会走出这种让人不能理解的，包括您前面刚才提到的，相对于4300 3800是一个相对低点。但是我们的追求就这么一点吗？对，不能这么一点，完全同意您的。的确我们创业板今年也创了历史新高，科创已经回吐了。在这波调整之前呢，它是全球表现的最的主要的指数之一。我觉得美国现在也没有办法空哈，因为它二季度的一就每股盈利的增速达到了30，这个是很惊人的。在去年它是10%几非常高的两位数的增长，一季度是20%多，二季度就变成30%，它还在加速。当然盈利增速的增加有很大一部分是从半导体板块又来的。所以呢在这种盈利在加。加速的时候，这个市场是没有办法控的。从这个基本面讲度你绝对不能够空这种市场。虽然它有战争啊什么的，但现在大家都把战争定义为局部的一个战争了。市场一般来说它只在乎于眼前的利益，并不在乎于比如说如果美国不能够重新的让霍尔木兹海峡自由的通航。那么原来建立在美元霸权的这个世界，因为美元霸权建立在美元霸权以及美国的军事力量足以保证全球船只的自由的同在此基础上他征收一个所谓的霸权税。如果美国不能够让古尔木兹海峡重新开放的话，那么这个美元霸权很可能就从此这个是一个非常重要的历史性的拐点，就像当年英国失去了对于苏伊士运河的控制，这是一模一样的。但是呢市场不会k短期的市场它只在乎于盈利啊、估值啊、流动性啊、情绪啊、可思选等等啊，它并不在乎我们正在处于一个历史性的拐点里头，这也是我们经常所说的，宏观的开始发生变化的时候，进入拐点之前呃没有人知道。但是呢一旦进入拐点，它就是山崩地裂式的变化。这个时候再去做准备就吧。所以呢其实我们今天也看到，为什么黄金、白应贵金属这些以前鲜有人问津呢？几十年了对吧？突然一下子就火起来，我想大概有很大一部分的原因。如果你是个日本投资者，你看到自己的政府他的债务已经无以为继了。Ok真的是无以为继了。这一次日本财政部对于日元汇率的干预，必须要联合美国，他自己没钱，而且如果他要筹钱去干预日元汇率的话，他必须要把自己手上的美债卖掉，融资去干预日元。那美国也受不了，美国自己也不希望卖美元来买美元，所以他卖了欧元，牺牲了欧元。那所以呢对于一个日本的投资者来说，他的判断就很简单。首先日元汇率贬值大概率的事件。第二日元汇率贬值必然加大了日本的通胀的压力。同时呢由于日本的通胀如此的高，但是呢日本的央行并没有一个很强硬的治疗通胀货币的政策，因此支援的国内购买力贬值哈应该是个大概率的事件。所以如果我是个老百姓，我是一个日本的投资者，那我只能够买日本的股票去抵御。日元贬值的这么一个情况啊。因为毕竟呢通胀高起的时候，公司盈利的增长它还是可以跟物价的贬值同步进行的，它有很大的对冲的作用。所以呢去年在日均三万多点的时候，我说日均7万点还不是梦，今年到了68000。但是去年你跟别人说没有人限，因为人家已经二十多年没见过菜万店。但是呢很明显的，我觉得老百姓的判断是对的，因为去年日元可能也就150左右，所以呢我觉得日本老百姓还是聪明的对欧洲来说呢，其实它跟日本也差不多吧，一个呢就是欧洲的财政的扩张，军事的扩张。同时由于俄乌战争久战不下，美国通过俄乌战争试探出来，苏联是很容易被一个军事上没有那么强大的国家牵制住的。什么无人机啊，这是一个新式的打法，或者说他的克莱特是不对称的。美国一看，哇塞以前我搞的北约就是为了防止俄罗斯西扩，对不对？那现在这个一个乌克兰都可以撑制住你了，我就不需要再投北约了。所以呢美国很明显他重心就往美洲转了，对，要对付格雷瑞拉、古巴甚至加拿大了。格陵兰岛这样东。所以欧洲不得不自己扩充军备。这个时候不管出于任何的目的，他的财政过张的结果都是一样。欧元可能要贬值，通胀可能要起来。但是呢欧阳又不敢努力的很快的加息，对于欧洲的人民来说，他也通过买股票来对冲一部分的风险。所以呢这一些我相信它都在发生，而且也很好的解释了我们现在看到的这种很奇怪的现象，就是这经济不怎么地，甚至可以说乱成一团，但是呢股市表现还是ok的这也是呢就是说我们并不能够用一个股市的好坏与否来判断一个经济它是走强还是走弱啊，不是一个必然的正向关。不一定。刚才跟您聊到了债务的不可持续，包括央行的一些政策选择。说到这儿，我们其实之前已经很少聊欧洲了。因为这昨天刚好欧洲那边创新高提了一嘴，我们还得回归到美国这边去。对，卧石他到底要加息还是要降息？我认为他应该加息，但是市场经过了昨天晚上的数据，他就不这么看了。毕竟呢非农就业数据显示了美国的实体经济在失去工作的岗位，这也很奇怪哈，因为美国。的投资投的如火如荼，今年年化的投资1.5万亿美元。对于一个30万亿的经济来说，1.5万亿美元对于你的GDP增长的贡献大概0.5%个点吧，至少所里的这个经济是不应该弱的。同时呢A投资它通过杠杆的消息，它也会转化成比如人们的收入啊，消费等等都应该有提高的。所以呢很多人相信，如果工作的岗位在流失，同时呢我们看到劳工的工资的增长没有太明显的。因此呢大家都觉得通胀就没问题了。我觉得通胀是一个很大的不确定性吧，它既有下行的压力，它也有上行的风险。比如说油价的影响，现在美国战略石油储备每天释放250万桶原油，中国大幅度减少原油购买，从很大的意义上拯救了这个世界，拯救了这个原油。直接到200块钱，你看中国每天少买400到500万桶，还有欧佩的增产等等，这些都在一定程度上对冲了很多原油上行的压力。但是如果托尔木兹海峡也久攻不下了，本来说一周结束战斗，结果打了三个多四个月了吧，还是没有结束。久攻不下的话，原油价格的。上涨必然导致通胀预期的升高。如果kwatch它的政策是有可信度的话，那么长端的收益率是不应该哗哗的往上涨。Ok我们看到长端收益率在往上涨，我觉得30年美债到期，现在是5.4左右到期啊，不是梦。这些呢都让我们比市场更担忧通胀的预期。如果常态利率到期的话，是不是意味着要发生经济危机？对它可能还不上钱。40万亿的美债九期大概是七年，平均每一年它花在这个利率上的税收一点几万亿。比军费开支还要大比社保还要大比这个医疗保健还要大一我记得达里奥大周期的一个数据点，他这么说，经历了这么多朝代的更替，他发现呢如果哪个国家他的利息的支出大于他的军费的开支的话，这个国家光顾着这还钱了，就没有时间在保护建设自己了。这个时候呢，一般来说这个国家的核心地位在全球，那它就会走下坡路，英国、丹麦都经历过。所以还是那句话，这个大的历史性的拐点。当然历史性的拐点不是一天，也不是一年，它是一个阶段。我相信基本上刘生今年是可以看到的那如果我们站在这种比较大的以十年为契的这种拐点去看的话，会不会倒逼一个正在衰落的帝国做出一些过激的反应？这个休息里的陷阱，的确你说他现在是不是过激啊，我相信也挺过激的。对于技术的各种的封锁啊，出口的各种封锁啊，把中国剥离到全球的供应链之外啊等等哈。但尽管如此啊，中国每年出口的盈余大概是1.2到1.5万亿美元，所以它也没有能够达到这个目的。同时呢我觉得毕竟呢我们现在见到的周期的情况呢，跟以前有很大的不一样。这一次的技术革命跟前五次是完全不一样。假如像这个马斯克说的，我们五年之内实现一群机器人代替人类工作等等等。那你想这个对于我们整个生活生产方式都会发生巨大的变化。这个时候国家之间的利益的冲突可能就没有的那么必要了。因为物质极大的丰盛，共产主义就实现有可能就是一阶真的实现了，这些情况就迎刃而解了。对或者说AI的实现，在美国崩溃之前，那他就是得救了。所以变量的确很多，我们进入一个以前从来没有体验过的。世界里头。那我们再回到国内上半年的成绩单你怎么看？到底有什么问题值得给大家去解析或者引起大家重视的地方，倒不是问题吧。我觉得这个就是我们进入了一个结构性转型的深水区，什么意思呢？有一些板块非常的火爆，你看科创非常的火爆，创业板创新高，我们的科技行业机器人之行，这些它的盈利的增长和模式的突破都是有目共睹的。但是另一方面哈，我们看到由于房地产的投资的拖累，他还是以负的二十几的这个速度在下降呢，太吓人了。这个对于经济呢是很大的拖累。同时呢由于房价下行的压力还是比较明显，对于一个居民的资产负债表来说，最大的一个资产负值放价，甚至呢有一部分居民呢，他是在2021年高位接的盘。因为这个疫情的原因，大家在家里的时间非常的多，大家觉得啊我们要买更好的家，都愿意给一个非常高的价格。但是呢2021年四季度的时候，恰恰是中国房地产市场的高点。无论是房子的单价还是这个销量，基本上都是顶点。现在距离那个时候已经五年了，那你看一下。中国经济它出现了三个K型的和号。刚才我们讲的这个K型就是科技和非科技的分化，科技非常的棒。第二呢就是房地产和非房地产的分化，这个呢有好有不好吧，不好地方就是很明显投资的拖累。好的地方呢就是说我们新产生的信用和信贷不再投入到这些房子里头去了。这个钢筋水泥有需，那我认为这个是好的，但是它的好处可能并不能你能马上感受到，它的好处只能够是科技行业感受到。对于什么消费啊，对于其他的这些行业可能还要过一段时间。第三个分化呢，汇率的分化，就实际汇率和名义汇率的分化。那我们看到从22年开始到现在哈，我们的实际的汇率一直在不断的走扁。这个跟我们以前看到趋势就是名利，实际汇率是基本上从涨同跌。同时呢从经济的学的理论来说，如果一个国家出口的盈余在不断的增长的话，那么它的实际的汇率是应该增值，不应该贬值的。虽然到现在哈我们可以毫不夸张的说啊，中国人民币的汇率呢，它是我们全世界能够看到的最被低估的货币，可能是最没有之一。这个时候呢一个方面说明。国内通售的压力就是说买回来的东西都很贵，出口东西都很便宜，形成了一个外需和内需的价差。这个是我们看到的三个K型。所有的经济学里头的现象都是有好有不好，既有成本，它也有边际的收益。只是呢你要看编际的成本，边际收益谁大谁小而已。我觉得经历了五年吧，中国的房地产走到了今天。我今天正好看了一下广州还有深圳的房地产中介给我发了一些消息。那我们又感到房价便宜了。可能比最高峰的时候便宜很多，但是对一个老百姓来说，大几万一平米的房价我认为还是偏高的。北京那边政策上也有松动，大家都说要放开啊，最应该关注的指标其实是北京。北京适度的放开，是不是意味着730政治局会议上说的那句话，要着力稳定房地产开始要出动作了？政策可以干预，政策的干预是让这个下行的速度不至于对于老百姓的资产负债表产生过大的冲击。但是它并不能改变趋势的方向，我相信它是需要时间来消化。有两种模式，一个是日本的模式，日本的模式就是通过政策干预，从90年建顶到1213年见顶，大概经历了20年的时间。一个是美国破产模式，快速破产，大家全部破产一次过初新。当时成千上万家美国银行破产，美国居民破产。那美国居民破产他就可以不还钱。当时葡萄牙州全部都是这种新造的，但是空无烟的房子，游泳池有全是布罗里达州的鳄鱼，但是到了今天，这朋友全住满了。这是两种不一样的方式啊，一个是对于经济剧烈的冲击，一个呢是以时间来换空间。最极端最典。停了两半，中国会怎么选？肯定是日本的说法，这个和什么东亚文化，东亚国家的治理这些关系不大。就是我们要给出一个较长的时间慢慢的去调。它的好处在于大家能够慢慢的适应不好的地方，可能就是时间非常的长。但是呢在这20年里头啊，日本也没有一成不变。日本的房价跌了20年，股市跌了20年，但是日本人的人均的收入并没有跌。日本90年代人均的收入曾经是全世界最高的，大概三四万美元左右。到了今天他还是30万美元。她的生活水平并没有被下，即便到了今天我们去日本旅游的时候，我们也看到这个国家好像就尘封了30年没动过以前建下来的房子啊还是保存非常非常好，人们的生活水平没有出现明显的下滑。同时在这20年里头还出现那个日本在国外再造了一个日本不断的在海外投资建厂，导致呢到了后来日本公司海外的收入占了整个日本的收入超过了一半。这个呢也是经济转型的一个原因吧，这个可能也是我们可以借鉴的，就个他们应对危机的方法。对我们看。看到房地产的这种下行，不管是它的开发投资的数据，还是它的房价的这个数据，都是两位数的在下降。这里面就牵扯出了中国这几年一直在讨论的，去年到今年讨论的相对少一点。就是我们是否处于一个通缩的环境，从通缩到再通胀，这个路径能否顺畅的传导过来，比较难吧，我觉得。但是呢去年我们的确做了一个尝试，比如说雅鲁藏布江的水利工程需要大量的大宗商品投入。我们在去年7月份我们就写过这个事情。当这个工程出来之后，瞬间盘面上看大众产品钢筋水泥全部涨停了。那是一年前的到一年后的今天，我们再回过头来看，的确我们看到上游的通胀是上来的，它已经回暖了，结束了长达三年左右的通缩。同时呢上游的价格上行的压力呢开始往下游的传导，所以呢导致了下游就cpi的通胀呢也略有起色。我们用政策的对冲，的确它是可以起到一定的效应。但是以日本为例，通缩最大的问题就是说导致消费的压抑。因为大家觉得可能明天这个钱更值钱了，他就。不消费整个社会都开始无语了。对，反正日本的确出现了各种各样的无印良品啊这个那个对对亚文化。你前面提到的一个K型里面也出口型的，或者说高科技的K型的上翘的那条腿，我们出口非常亮。但其实回头来看我们的对还是4.3，同时我们的消费并没有受益于出口的特别量的这种表现，这里面的问题到底在哪儿？这个循环为什么循环不畅通呢？不是说我们中国的消费并不是今天才被压抑，中国的消费占GDP里的比重它是比较小的。当然有人他说啊是因为有很多补贴啊，它没有算在消费里头。所以呢显得中国的消费占GDP的比重呢，它是比海湾要小很多的。但是呢从经济上来说，消费本身是一个收入的函数。如果收入占GDP的比重不大的话，自然消费占的比重也不可能大的，就这么简单。更何况我们是储蓄型的国家，而不是一个消费型的国家。对于整体的GDP的结构，如果工人的收入占GDP的占比过低，同时它的对立面就是消费过低。投资国就意味着中国首。先是一个资本投资驱动的经济国家。第二，中国的工人呢他是用自己的收入来补贴资本投入的。这些呢就是说比较宏观的，离这个现实生活太远了，大家是深深感受到，可能就是工资没怎么涨。现在大学生毕业多少钱？三四千块钱，30年前我毕业也三四千块钱，他就没变，你说怎么可能呢？对不对？所以我觉得主要看GDP的增长如何的被切割，这个蛋糕怎么分会直接影响到人们的收入消费和储蓄的。喜欢您刚才提到分蛋糕，分蛋糕这个事情最根本的解决路径就是改变我们的收入分配制度的底层的这些东西。但是我个人觉得可能时间比较漫长，或者说这个决策机制形成所谓的决策层的那个共识，可能还需要时间。是不是有一个更短更容易见效的路径。比如说过去20年我们靠房地产实现了这个，未来20年有没有可能通过财产性收入一定程度上改善居民的收入，资本市场的财富效应。对，这就牵涉到方方面面。你要这个市场变成了这个慢牛拉，它需要很多很多的改革。同时呢人们呢对。对于资本市场的配置，但是它需要大幅度的提高。如果是21年在房地产顶峰的时候，中国居民持有了房地产占他的资产负债表的80%左右。美国大概当时是百分之三四十吧，但是50的居民的资产额都在这个股市里头，中国是恰恰相反的。我相信经过了五年之后，因为中国股市也涨了很多，房地产跌了很多哈。因为它比重肯定是有一个非常大的调整，但是它还不足以产生经久不衰的财富的效应。这个路径在您看来就是它可能很难长成一棵参下大树。这么说吧，你期待它很快的从根本上解决这个问题可能比较难。但是股市的上涨的确有利于消费，但是似乎没有能够快速解决这个问题的办法。对，如果你想要改变经济增长的结构，因为你讲的是这个问题。比如说你主动的收缩投资，本来你今年要投40万亿的，你今年投20万亿，然后发钱20万亿。全国人民每每个人几万块钱，这个呢是可以做到的。但是呢你的经济增长可能就变成三字头了，甚至更低。如果是这样的话。首先经济的增速和劳动就业的岗位是挂钩的。如果你的经济慢下来的话，你能否创造出这么多的新增的就业，这些都是要考虑的。所以呢我觉得并没有一个非常明显的一眼能看到的，而且很快就能改变的方法。现在呢如果你看出口的一点一点3万亿美元的盈余，再加上科技方面取得的这些进步。比如说中国的制造业占全球的制造业15% 16，甚至还会进一步的上升。你从这些榜单来看呢啊你可以说经济非常的火爆。但是呢他的症结或者说我们遇到的挑战在于如何调整这个结构，这个才是关键的问题。你有什么药方吗？没有人有药。好，所以说我们刚才讲了一个日本的案例。同时中国自古以来它就是一个出口国，从清朝开始到现在它就是一个出口国，现在也没有什么不一样，哎，是不是一个它极大的提高了全社会的，当然也也需要时间啊，对呀，如果AI能够达到AI的水平，那么AI更多的是一个平权的工具。因为对于人类社会如何分工已经不再重要。除了有限的一些工种无法被机器人替代之外，它如何分工，哪个国家没有什么区别的。如果是那个时候我们讨论的这些问题都会一解决，我们落到更具体一点A的长期的产业的这个趋势，它的正确性应该是共识了。大家都觉得A是未来，A是科技革命，AI是能够改变整个全社会劳动生产率的这么一件事情。但是与现实中或者与短期的股票价格之间构成的错配，给我们散户，给普通投资者讲一讲，我们怎么才能建立一个可以量化的判断的框架。或者有哪几个要素，哪几个点是让大家能够去你说的是A融资太贵了，是这意思吗？哎，没用的，教不会的，不好意思啊，只能这么直白的讲。比如说所有人都知道别人贪婪我的恐惧，但是实际上的操作呢是没有人会这么做的。在资本市场里头，无论是在美国、韩国还是哪里，羊群的效应是非常明显的。从原始人的时候就开始就是这样的呀。大家一起去狩猎群体的活动，增加了你抓到大的动物的安全性，增加你吃饱。的可能性，以及增加你受伤被这个动物咬死的降低的可能性。所以当资本市场所有人都在追同一个股票的时候，股票价格本身的上涨就给予了绝大部分人足够的理由去追。你告诉他贵也没用。比如说刚才我们说半导体很贵啦，三倍、四倍，但是你看市净率大概是七八倍甚至10倍，这个是他们有史以来最高的实净率。从这个角度上你并不能够说它很便宜。所以呢人呢总是集体的疯狂，一个接着一个的慢慢的在清醒过来。你跟他讲是没有用的，这个是人的本性哈他并不能够因为什么样的干预他就会产生变化。这么多年以来我们都至于投资者，教育媒体朋友也好，分析师朋友也好，监管也好。那为什么市场还是不时的发生泡沫呢？为什么这个泡沫是一个永恒的主题呢？比如说15年的时候，我们曾经遇到过一场泡沫，我们的出发点是好的，但是呢我们还是要尊重这个市场的规律。那市场规律就是人性的本能，决定了它的趋同，以及呢在这个市场建立的时候畏惧，因为畏惧损失而展仓仓皇出。好，这么一个现象。而所有的人集体的恐慌必然就会导致这个出口过小。最后呢就很小很小的一部分能够出来。所以散户一般都是在山顶上接盘，而高手呢一般都是在抄底中顺势。好，谢谢浩总，谢谢。好的。